投资摘要

2018年电新行业的发展跌宕起伏，主要受政策收紧、产能过剩导致激烈竞争的影响。展望2019年，我们认为行业发展驱动力将主要来自两个方面：

1、结构性变化驱动下的发展方式转变。政府补贴是电新行业为重要的边际条件之一，补贴缺口的扩大必然导致的结果就是补贴退坡，倒逼行业转变粗犷的扩张型发展方式，从数量发展转变为质量发展，低端产能将因为盈利能力下降被淘汰，高端产能因具备后发优势而逐渐扩大占比。

目前正在成长的新能源车、光伏仍处于资产负债表驱动阶段，产能扩张和过剩是行业发展的当前状态。技术路线仍未统一并具有强驱动力，市场和成本竞争是当前主题，在补贴退坡、平价上网即将到来的背景下，能够摆脱政策补贴依赖的高转换率、高能量密度方向是引领行业发展的主要驱动力。

风电行业在陆上风资源越来越稀缺的背景下，发展重心开始往海上转移，海上风电大型风机将是主要发展方向。2019年风电将进入竞价配置时代，平价上网进度被进一步加快，发电量消纳将成为影响风电行业的重要因素。

未来1-2年投资机会将集中在结构性变化，光伏领域的单晶替代、新能源车领域的高镍NCM811正及硅碳负、风电领域的大型海上风机在技术成熟和成本具备竞争力时，将打破原有市场结构，诞生新的龙头企业。

2、具备逆周期属性的电力投资加速。在经济面临下行压力，对外贸易遭遇阻力的背景下，扩大内需成为了稳定经济增长的应对措施，电力投资由于覆盖范围广、投资额高、持续时间长，成为了扩大内需的重要选项。

在电网投资领域，能源局下发通知将建设12条特高压工程，合计输电能力5700万千瓦，总投资超1500亿，目前青海-河南、张北-雄安项目已被核准。

在核电领域，总投资423亿元的国电投CAP1400核电示范工程项目已实现核准，将于近期开工。2019年三代核电技术有望取得突破，中核漳州1、2号和广核惠州1、2号共4台"华龙一号"机组核准预期不断提升。

投资策略：展望2019年，电新行业仍具备成长性和投资机会。

新能源车：预计2018~2020年新能源车产销量分别为112、152、201万辆，电池装机量分别为48、75、103GWh，补贴将向高能量密度电池集中。推荐高镍正材料领头羊：当升科技，负材料龙头：璞泰来。

光伏：预计2018~2020年国内年新增装机维持在40GW水平，海外市场逐步增长，全球2018~2020年新增装机88GW、 112GW、  130GW，高效电池片（PERC+N型）发展前景巨大。推荐单晶硅料龙头：通威股份，单晶龙头：隆基股份。

风电：预计2018~2020年新增装机分别为20GW、22GW、25GW，重心逐渐从陆上转移到海上，海上风电2020年装机有望突破8GW。推荐风机龙头：金风科技，福建省清洁能源运营商：福能股份。

核电：预计2018~2020年新核准机组分别为2、6、8台，年均新增装机5.4GW。推荐核电运营商：中国核电，核电制造商：应流股份、久立特材。

电网投资：能源局新规划9个特高压项目，总投资超1500亿元，将在2020~2021年建设完工，促进新能源和水电消纳。推荐电网自动化龙头企业：国电南瑞。

风险提示：新能源车销量低于预期、新能源发电装机不及预期、材料价格下跌超预期、核电项目审批不达预期、特高压项目核准不达预期。

正文部分

1

复盘：跌宕起伏中前行

2018年对于电力设备与新能源行业来说，是跌宕起伏的一年，因为政策冲击、产能过剩的影响，全年指数出现了40%的降幅。光伏531政策发布后，市场对于新能源领域仍依赖补贴的光伏、风电、新能源车板块的补贴力度出现悲观情绪，导致行业指数快速下跌。直到11月初主管部门明确补贴政策仍将延续，新能源行业稳步发展，行业悲观情绪得到修复，对后续市场预期逐渐回暖，指数出现反弹。

从板块排名来看，电新行业位于第24位，在各行业中总体处于下游。

2

新能源车：下游需求旺盛，行业发展无忧

2.1

新能源汽车

2018年国家出台多项新能源车领域政策文件，旨在推动产业有序发展，文件涵盖了新能源车补贴、废旧电池回收及梯级利用、新能源车标准化等，并且在《打赢蓝天保卫战三年行动计划》中明确了2020年新能源车产销量达到200万的目标，为行业发展注入了强心剂。

国内主要新能源车汽车制造商在2018年产销量均有明显提升，并且制定了2020年宏大的发展规划。2017年北汽、比亚迪销量均突破10万辆，吉利和上汽的新能源车比例和销量也在不断上涨。大型车企均将新能源车作为未来的主要发展方向，和传统燃油车逐渐退出后企业发展的新动力。

从全球角度来看，欧洲发达国家已出台禁售汽车和柴油车的目标，集中在2025~2040年。针对政府层面的目标，各大车企也在调整各自战略，以适应全球电动化的浪潮。大众汽车近期表示，大众品牌将在2026年开发推出后一代内燃机汽车。随着时间的逐渐推移，全球电动化的速度将逐渐加快。

2.2

补贴退坡预计仍将延续

2018年出台的纯电动车补贴方案，相对于2017年版本不同在于：

补贴向对高续航车辆集中。2018版取消了续航150公里以下车辆的补贴，并且提高了300公里以上车辆补贴额度。

对电池能量密度设置调整系数。2018版中新增了电池能量密度补贴系数以及百公里耗电量调整系数，经过系数调整后，补贴更加集中于高能量密度、低电耗的车型，通过此项调整将新能源车向节能低耗方向引导。

截止目前，2019年新能源车补贴政策仍未出台，业界预测补贴下降幅度会较大，200公里以下车型或将无补贴，补贴退坡趋势无法避免。

2.3

新能源车产销量一枝独秀

2018年经济下行压力较大，导致汽车销量一路走低，但新能源车逆势上行，产销量仍然高奏凯歌，持续保持高速增长。2018年1-10月，新能源车销量已达85万辆，同比增长75%。在汽车总销量中占比，也从2017年的2.65%提升至3.72%。我们预计2018年全年新能源车销量将超过110万辆，同比增长超过43%。

乘用车集中度出现下降。2018年1-10月新能源车销量中，比亚迪以22%的占比成为当之无愧的领头羊，紧随其后的是上汽12%、北汽9%。而整体行业集中度则出现了下降趋势，CR5从年初的72%下降到54%，CR10从年初的79%下降到72%。行业集中度的下降，我们认为反映了新能源车市场活跃度的提升，不断有新的玩家以及传统燃油车制造商加入，使得市场整体呈现欣欣向荣的景象。未来随着传统车企转型，以及造车新势力的加入，新能源车销量集中度仍将下降。

对于未来新能源车产量及电池装机量预测，我们认为以下将是重要影响因素：

乘用车的快速增长。2020年新能源车产销量目标为200万辆，其中绝大多数贡献将来自于乘用车。

单车带电量提升。电池需求增长来源于产量、单车带电量的共同增长，2018年EV乘用车单车带电量将从27kWh增长到39kWh，并且随着对续航里程要求的提高，单车带电量仍具有非常大的增长空间。

三元渗透率的提升。三元电池的能量密度优于磷酸铁锂，但价格高于磷酸铁锂，未来应用场景将会是三元电池用于乘用车，磷酸铁锂用于客车。目前EV乘用车、专用车三元渗透率分别为82%、58%，随着三元电池价格的下降、能量密度的提升，三元渗透率仍然有向上提升的空间。

2.4

中游竞争渐入白热化

2.4.1 动力电池：宁德时代一骑绝尘

2018年1-10月电池出货量达到34.7GWh，同比增长100%，其中三元电池占比57%，并且仍然保持上升势头，磷酸铁锂的占比逐渐减小。

价格方面，由于下游需求旺盛，动力电池价格近期稳定在1.35元/Wh左右。由于行业整体处于产能过剩，并且补贴退坡的影响，电池价格逐渐会承压，预计2019年电池均价将下降至1.2元/Wh以下。

动力电池领域宁德时代和比亚迪共占据了65%的市场，其中宁德时代以41%的占比成为名副其实的行业独角兽。行业集中度相对较为稳定，CR5、CR10分别稳定在80%、87%的水平。由于新能源车行业整体仍将维持景气，行业龙头的集中度进一步上升会遇到压力，其他厂商会通过拓展新客户、海外市场等方式向寡头发出挑战。

2018年电池总产能将达到182GWh，而实际出货量预计不足70GWh，整体电池环节产能利用率不足40%。产能过剩将压制电池环节的盈利能力，未来适用于新技术、智能化程度高的新产能将享受较高的产能利用率，与老旧产线利用率出现分化。宁德时代2018年产能将达到31.1GWh，占据行业总产能的17%，而且2019、2020年计划将产能扩张到46GWh、54GWh，进一步夯实领头羊地位。

2.4.2 正材料：NCM811将是未来

2018年Q1-3正材料出货量18.4万吨，同比增长20%，出货量处于上升通道。其中高镍三元（NCM）占比52%，并且有不断上涨的趋势。

价格方面， 111、523三元正材料受下游价格压缩和下游产能过剩影响，价格相对年中点下降达25%、30%，正材料价格承压，目前仍处于下行周期。预计2019年111三元正材料价格为15万元/吨，523三元正材料为11万元/吨。

正材料市场竞争较为激烈，市场集中度较小，头部企业占据市场份额较为平均。目前市场行业集中度较为稳定，预计随着行业高镍三元产能扩张，竞争进一步加剧，价格下降空间不断压缩使得竞争从价格维度转向质量维度。高镍龙头当升科技因具备高密度产品NCM811的优势，将持续在质量竞争格局下受益。

预计2018年正材料总产能将达到96.8万吨，而实际出货量在24万吨左右，产能利用率在25%左右。其中，高镍三元产能利用率为30%，处于行业水平。高镍三元扩产产能将在2019-2020年集中投放，加速挤出老旧产品，稳固行业地位。

2.4.3 负：能量密度提升方向不改

2018 Q1-3负材料出货总量12.87万吨，同比上涨16.6%，需求景气是负材料出货量上升的重要原因。其中人造石墨占66%，占据主导地位，占比较为稳定。

价格方面，负材料价格十分稳定，人造石墨稳定在7万元/吨，天然石墨稳定在6.5万/吨。在硅碳负规模产业化前，人造石墨、天然石墨为主的负材料价格预计不会有大的降幅。

从市场集中度来看，负材料市场属于寡占型市场，头部企业占据市场较大份额。其中，贝特瑞市场占比23%，杉杉占比20%。因为负价格和主流技术比较稳定，预计短期内市场占比不会出现较大变化。

产能方面，预计2018年负材料产能达到43万吨，负材料产能利用率在52%左右，新规划产能较少导致负材料出现大规模产能过剩的概率较低。负行业具有较高行业稳定性，目前行业的重点仍在能量密度的提升，需关注行业产品走向。